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| 9 de marzo del 2003 |
de arbitraje de deuda soberana (TIADS) (II)*
Óscar Ugarteche y Alberto Acosta
I. Mercado perfecto contra mercado imperfecto
A lo largo de la historia financiera internacional se puede observar que los países deudores repetidamente toman créditos, tienen un auge, declinan, cesan los pagos y la vida continúa. (Suter, 1994) Los casos de las cesaciones de pagos más frecuentes son en las etapas en que la economía de los países líderes sufre una recesión. Así, por ejemplo, cuando la bolsa de Londres sufrió un desplome en octubre de 1825, se llevó consigo a los precios de las materias primas y acto seguido las nacientes repúblicas sudamericanas y México suspendieron pagos por un periodo de aproximadamente treinta años. Durante la década del 70 del siglo XIX igualmente un desplome de la bolsa de Londres llevó consigo los precios de las materias primas y los países cesaron pagos casi sin excepción por un periodo de casi treinta años igualmente. En el periodo de los años 30 del siglo XX se repitió la misma historia por la misma causa. (Ugarteche 1986, Marichal 1989, Acosta 1994) Los impagos se resolvieron veinte años más tarde a fines de la década del 40 y nuevamente el problema resurgió en 1982. La cuarta vez no hubo desplome de bolsas pero sí del precio de las materias primas y alza brusca de las tasas de interés. ¿Fueron quiebras? Su explicación está en la inestabilidad de la economía internacional que es cíclica y que pasa por alzas y bajas; una situación inherente al capitalismo, por lo demás. Los cambios tecnológicos casi siempre han acompañado las soluciones para la recuperación de la economía mundial. Esta vez, ante la crisis del milenio, estamos frente a un desplome de las bolsas de valores y una caída del precio de las materias primas aunado a una reducción sustantiva de las tasas de interés internacionales básicas. La situación internacional eleva el riesgo país de las economías empobrecidas y aumenta la prima de riesgo sobre la tasa básica, resultando así en un alza de las tasas de interés efectivas para los deudores. La creación del FMI en 1944 tuvo como objeto financiar las bajas de los precios de los productos de exportación cuando hubiera una desaceleración de la economía internacional, como una forma de brindarle estabilidad al sistema financiero internacional. La lógica fue que las caídas en los precios de las materias primas y la desaceleración de la economía internacional podían llevar a nefastas competencias devaluatorias, y para superar este riesgo se estableció un sistema orientado a brindar recursos a las economías que atravesaban estas dificultades. Esta es la historia de lo que ahora se llama crisis lending. a) Por qué no quiebran los países (a pesar de que cesan pagos) Una quiebra coloca al deudor en el extremo, en situación de liquidación total. Los créditos son otorgados a empresas o personas con garantías, de manera que en la eventualidad de no tener capacidad de pago sea por razones de desmanejo, por razones externas a la empresa, o sencillamente por pérdida de competitividad, ante el cese de pagos, los acreedores están en su legítimo derecho de entablar un juicio de ejecución de garantías. Esto lo que quiere decir es que:
i. Las acciones pasan a manos de los acreedores. Este no es jamás el caso de un Estado. Una quiebra puede ser reconocida por los acreedores y frente al impago por un periodo y sin perspectivas de que vaya a llegar a producirse pueden entablar las acciones judiciales pertinentes. Si es una empresa en marcha, los acreedores pueden cambiar la gerencia en ese momento por un equipo nombrado por ellos, mientras se hace el trámite de la reorganización de las deudas como un modo de que la empresa no pierda más dinero. Esto no se puede hacer con un país soberano. La jurisprudencia donde los acreedores entablan la cobranza coactiva primero y la ejecución de garantías luego, corresponde a un territorio donde se encuentra la actividad económica. La judicialización de los casos se puede hacer porque están en el mismo espacio y la ley debe de cumplirse dentro de ese espacio. Es decir, si General Motors tuviera una oficina en el país A y quiebra, la jurisprudencia que se aplica a su quiebra corresponde al país A. No corresponde a la jurisprudencia de la casa matriz porque no habría manera de hacer cumplir dicha ley. Internacionalmente esto no existe y no es posible. Cuando se aplica la ley, quien la hace aplicar es la corte y quien actúa en el impago es la policía, que interviene y acompaña a los acreedores a la posesión física del local. Es decir el agente de la ley en el territorio acompaña al acreedor en la ejecución de las garantías. Internacionalmente esto no existe. Desde 1933 no se puede ejercer violencia militar para asegurar el pago de una deuda soberana. Cuando los países cesaban pagos, históricamente podían ser sujetos de amenazas o de agresiones militares como Venezuela en 1902 o Nicaragua en 1909, como una forma de ejercitar una cobranza coactiva. Por un acuerdo firmado en Montevideo en 1933 se pactó que la intervención militar para ejercer las cobranzas coactivas no se harían en lo sucesivo. Se hizo en prevención a la voluntad de Bélgica de cobrarle a Alemania dinero ante la cesación de pagos formalizada por Hitler en junio de 1933. Fue una manera de evitar un conflicto. Hubo casos en que se intervino la administración fiscal y de aduanas como en Nicaragua en 1911 porque se consideraba que no había gente honorable que pudiera llevar estos cargos. Así se aseguraba el cobro. Este tipo de intervención la última vez que se dio fue en Nicaragua y culminó en 1936. A partir de los años 50 el Fondo Monetario Internacional quedo delegado de servir de cobrador, ejecutor coactivo y con el poder de presionar a los gobiernos deudores para forzar el pago de las deudas transadas. Es, pues, quien cumple el papel de agente de los acreedores dentro del Estado deudor observando, recomendando y condicionando el mejor modo en que se recauda y se efectúa el gasto fiscal para que estén disponibles los pagos. Esa es su función para con los acreedores dentro de los gobiernos deudores. Es quien organiza a los acreedores y da el visto bueno para que una renegociación de la deuda sea posible o para que le emisión de nueva deuda sea reconocida internacionalmente. En esta calidad de cobrador, el FMI y su organización hermana el Banco Mundial se han colocado siempre afuera del sistema de renegociaciones. Es decir, ellos cobran por terceros pero ellos mismos no hacen renegociaciones de sus posiciones en los países. b) Los 'free riders' y la inclusión de todas las categorías de acreedores Desde el punto de vista de los países deudores existen dos tipos de beneficiarios libres (free riders) en los acuerdos de pagos. Primero, cuando se cesan pagos y se congelan todos los pagos durante el periodo de negociaciones, se supone que todos los acreedores privados entran al proceso de negociación y que todos son por lo tanto parte de la solución, sea en términos de castigos parciales, recalendarizaciones homogéneas o ambas. De este modo, el problema cuando un acreedor no declara su acreencia al momento en que se llama a todos y a declarar cuánto se les debe, es que puede pasar a cobrar el íntegro de la deuda luego que todos los demás castigaron una parte del principal o de las cuotas para resolver el problema. El que calla se beneficia de las reducciones de saldo o de cuotas efectuadas por todos los demás y se le puede pagar el íntegro. Es un beneficiado por no haber declarado sus acreencias junto con el resto (5). El segundo caso es el de los organismos financieros internacionales que no refinancian ni reprograman sus deudas. Estos últimos se benefician de los alivios otorgados por el sector privado y por los gobiernos miembros del G7 porque sin reducir ni saldos ni cuotas pueden cobrarle mejor a un deudor que ha sido aliviado de una parte de su carga. La lógica es que pueden poner condiciones más severas para los préstamos nuevos que les permitirán pagar las deudas atrasadas. Es decir, es una rienda corta sobre el deudor. El sistema internacional tiene dos espacios de resolución de conflictos financieros, uno es el Club de París para la deuda oficial. Otro es el Club de Londres, para la deuda bancaria. Actualmente no existen espacios para la resolución de los problemas con tenedores de bonos porque tanto el Council of Foreign Bondholders de Estados Unidos como el Foreign Bondholders Protective Council de Gran Bretaña, fueron desactivados al dejarse de utilizar los bonos soberanos en los años 40 del siglo XX. Tampoco existe espacio ni mecanismos para la resolución de conflictos de pagos con los organismos multilaterales de crédito. En abstracto el problema de los beneficiarios libres para los gobiernos deudores son tanto los acreedores privados que se aprovechan de soluciones colegiadas, como los organismos financieros internacionales, que se benefician de los alivios introducidos por los acreedores privados y por los gobiernos del G7. Krueger (2002) sostiene que dado el rol especial cumplido por el FMI y los organismos financieros internacionales en la provisión de créditos en períodos críticos, su status como acreedores preferenciales ha sido mantenido y reconocido por la comunidad internacional. Evidentemente esto debe de referirse al período previo a 1998 cuando el FMI aún pensaba que los países no quiebran y tenía paquetes de rescate. Cómo se vio en el caso ruso en 1998 y argentino 2002, este no es más el caso. Son tanto más problema como beneficiarios libres cuanto mayor es su participación de la deuda total de un gobierno. c) El riesgo moral, el prestamista de última instancia y los rescates financieros El riesgo moral asoma cuando en una situación de cesación de pagos, un acreedor le presta dinero al gobierno deudor para cumplir con sus obligaciones devengadas y existe la posibilidad de que no se cobre ese crédito, lo que deja a los acreedores iniciales y al deudor con la seguridad que alguien pagará sus cuentas y por tanto previene a los acreedores de ser cuidadosos en sus préstamos y a los gobiernos deudores a ser más prudentes en sus políticas de endeudamiento. La posibilidad de una quiebra disciplina al deudor y al acreedor. La cuestión de sí un país quiebra o no, pasa por la pregunta de sí un país es sujeto de rescate financiero o no. En este punto hay dos manera de efectuar un rescate financiero: uno primero es reduciendo la carga de la deuda para hacerla soportable ala balanza de pagos y los ingresos fiscales, y la segunda es incrementando con créditos nuevos las deudas de los países haciéndola de ese modo más impagable en el corto plazo. Atienza (2002, 60) propone que los acreedores prefieren prestar dinero fresco más que reducir saldos porque siempre piensan que puede haber la posibilidad de un súbito e inesperado cambio de circumstancia positiva para el deudor - el ejemplo es el hallazgo de un pozo de petróleo (Krugman 1988). Si la respuesta es que el país quiebra, no cabe el rescate financiero, como por ejemplo Rusia en junio de 1998. Si la respuesta es que el país no quiebra, entonces entran en operación los rescates financieros. La noción del prestamista de última instancia funciona dentro del esquema de que los países no quiebran y deben ser rescatados. Este es el modelo keynesiano del FMI y que en parte fue tomado en consideración entre 1944 y junio de 1998. Hasta que en julio de 1998 se decidió no rescatar a Rusia y que los países sí quebraban. La postura de que los países si quiebran se repitió con Argentina cuando no solo no fue rescatado de la cesación de pagos sino que además Rudiger Dornsbusch antes de su muerte propuso sustituir a los administradores de la economía argentina por u grupo de expertos norteamericanos, siguiendo el principio del cambio de gerencia en una empresa. Dornsbusch murió antes que esta propuesta fuera discutida con seriedad en el FMI. Los autores proponemos que los países no quiebran aunque cesan pagos y que por lo tanto es necesario encontrar un nuevo mecanismo de resolución de conflictos para tratarlos.
El tema de los rescates financieros tiene tres aristas: El debate es entonces de qué tamaño tiene que ser el prestamista internacional de última instancia. Al modo de Keynes en 1934 ¿debe de ser un fondo reembolsable con fondos limitados?, preguntan Olivier Jeanne y Charles Wyplosz. Para analizar esto los autores han creado un modelo donde hay dos crisis: una bancaria y una cambiaria, y le han introducido un pánico. Un retiro masivo de depósitos bancarios, como en Argentina, lleva a una devaluación sustantiva y eso dificulta los pagos de la deuda porque los tributos son en moneda nacional y los pagos son en divisas. Esa es la cadena entre un pánico y el problema de la deuda externa. La discusión se centra en si el dinero del rescate entra al mercado financiero, o no, y cómo lo hace. Si entra al mercado financiero abiertamente, los recursos requeridos son ilimitados hasta que se calme el pánico. Si ingresa a los bancos para cerrar la brecha de liquidez entre sus activos de corto plazo en moneda extranjera y sus pasivos de corto plazo en moneda extranjera, entonces son mucho más limitados. Este segundo asunto, al parecer de los autores mencionados, llevaría a la creación de un Fondo Bancario Internacional que trabajaría muy estrechamente con los bancos nacionales y tendría que, además, ser un regulador del sistema bancario nacional con capacidad de supervisión, sustituyendo a las superintendencias nacionales. Para garantizar el funcionamiento relativamente autónomo de las políticas monetarias de los países empobrecidos se debería dar paso inmediatamente a la emisión de nuevos Derechos Especiales de Giro, con el fin de establecer un fondo especializado en esta tarea; este fondo también podría ser alimentado con los recursos que genere el impuesto Tobin, por ejemplo. Jeanne y Wyplosz obtienen la tipificación del problema de pagos de cuatro casos asiáticos en la última parte de la década del 90: Indonesia, Corea, Malasia y Tailandia. Los cuatro recibieron altos flujos de capital de corto plazo en el período inmediato anterior a la crisis, en especial destinado para los sistemas bancarios nacionales. En Tailandia, por ejemplo, los pasivos financieros internacionales de corto plazo sumaron 25% del PIB llegando a ser casi 45,000 millones de dólares en 1996, antes de la crisis (ver cuadro 1). En Indonesia fue el 15% del PIB, en Corea el 12% y en Malasia el 11,2%.
El problema inicial, como lo plantean los autores citados es que hubo desajustes de moneda y plazos de forma tal que los activos bancarios no reflejaban exactamente los pasivos internacionales de corto plazo. Fueron frecuentes los préstamos de largo plazo hipotecarios financiados con créditos de corto plazo. Más aún cuando la tasa de interés japonesa era de 0% en yenes. En Indonesia y en Corea del Sur , la deuda de corto plazo era el doble de las reservas internacional netas existentes en el Banco Central, y en Tailandia era ligeramente mayor. Ünicamente en Malasia era manejable la deuda de corto plazo en la crisis de 1997. (ver cuadro 1) El tamaño del financiamiento de emergencia a estos países bajo el auspicio del FMI, con la excepción de Malasia, fue igual a la brecha de liquidez internacional. (Activos de corto plazo en divisas menos pasivos de corto plazo en divisas). En breve, la devaluación lleva a una corrida bancaria y a depositar el dinero en el exterior, lo que lleva a un alza en la tasa de interés domestica como incentivo para que no se lleven el dinero, forzando a los deudores nacionales a la quiebra. Esto lleva a bancos a la quiebra y deprime la economía, lo que refuerza la devaluación por la salida de recursos al exterior. (Ghosh y Ghosh, 1999; Ding, Domac y Ferri, 1998) La corrida bancaria es una profecía autocumplida de una devaluación sustantiva. Los paquetes de rescate son del tamaño de la brecha de liquidez inicial del sistema bancario. ¿Qué fue lo que se rescató en Asia? La respuesta yace en el retorno de la estabilidad del sistema financiero nacional en cada caso no obstante la caída del PIB. Sirve para que la banca tenga liquidez para continuar prestando y retornar la confianza de los agentes en el sistema financiero. Este es el primer paso del efecto del rescate. El segundo escalón es que se pone a disposición del Banco Central divisas que estabilizan el tipo de cambio y en tercer lugar permite pagar deuda externa de corto plazo y convertirla en deuda de largo plazo a otro acreedor. Es decir, se genera una sustitución de acreedores y un cambio de plazo. Los beneficiarios fueron los bancos comerciales nacionales que tuvieron programas de salvatajes a través de garantías otorgadas a lo ancho a través de todo el sistema bancario para todos los depositantes en el momento de la crisis. Estos recibieron liquidez que les permitió seguir operando pero impidió que quebraran todos los bancos por haberse sobre extendido en créditos financiados desde el exterior y prestados en moneda nacional y en segundo lugar por haber tomado prestado dinero de corto plazo para prestar en plazos mayores. Es decir, los banqueros de estos países asiáticos pudieron prestar mal pero no perder porque fueron salvados por los paquetes de emergencia. El riesgo moral está presente en estos paquetes de rescate. Los paquetes dan la certeza de que los bancos nunca quiebran y que serán rescatados siempre aunque sean ineficientes. Lo interesante es que esta discusión evade el tema de las exportaciones, los flujos externos de capital y las tasas de interés internacionales. Es decir, la crisis se detona desde adentro de la economía y no desde afuera de la misma. La simultaneidad de las crisis nacionales sin embargo llama la atención a elementos sistémicos que están fuera del control de la economía nacional, tanto en los cuatro casos asiáticos como en el brasileño, ruso, y argentino, todos dentro de un espacio de cinco años: 1997 a 2001. Si algún elemento en común tiene la crisis tanto de Brasil como de Argentina es que aguantaron el tipo de cambio fijo por un período muy largo luego de un remezón en los mercados de capitales internacionales por la crisis asiática en que se contrajeron y tornaron negativos los flujos de créditos de corto plazo y se redujeron los flujos de largo plazo sustantivamente además de caerse los precios de las materias primas y de aumentar el costo del dinero para dichas economías al incrementarse el riesgo país por las mismas razones descritas. El tema de los rescates financieros en sus tres aristas tiene las siguientes soluciones actuales:
· ¿Quién pone el dinero? Los Tesoros del G7 a través del FMI . La pregunta adicional es: ¿quieren los gobiernos deudores asumir libremente la deuda adicional de emergencia? Si la situación es que no pueden cubrir las cuotas por un monto N. ¿Es razonable pensar que podrán cubrir las cuotas de N+ x?
Notas
(4) Legalidad y legitimidad constituyen el punto de partida de los reclamos que se pueden hacer en este campo de la deuda externa. |
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